截至12月12日，人民幣對美元匯率盤(pán)中連續9次觸及跌停，自2005年人民幣匯率改革以來(lái)實(shí)屬罕見(jiàn)。無(wú)獨有偶，自9月中旬以來(lái)，香港離岸人民幣遠期非交割市場(chǎng)、香港離岸人民幣可交割市場(chǎng)的人民幣對美元匯率也一反常態(tài)，一直弱于在岸匯價(jià)。經(jīng)歷了長(cháng)期升值后的人民幣突然出現貶值預期，人民幣國際化應該停止，進(jìn)一步加強資本管制的呼聲涌現。那么，究竟浮動(dòng)匯率制度與資本項目開(kāi)放以及人民幣國際化的關(guān)系是什么？脫離了人民幣國際化與資本項目開(kāi)放的匯改，是否可以看作是真正意義上的浮動(dòng)匯率？要弄清上述問(wèn)題，有必要從何為人民幣國際化這一源頭開(kāi)始講起。
　　1人民幣國際化僅是推動(dòng)人民幣跨境使用嗎？
　　什么是人民幣國際化？答案莫衷一是。如果認為人民幣國際化僅僅是推動(dòng)人民幣跨境使用，那么貶值預期的出現將降低境外居民與企業(yè)持有人民幣的熱情，可能會(huì )阻礙人民幣國際化進(jìn)程的推進(jìn)。與這一狹隘的定義不同，筆者早前曾在《人民幣國際化的意義與路徑圖》文章中，對人民幣國際化的含義進(jìn)行了新的詮釋。筆者認為，跨境使用只是實(shí)現國際化過(guò)程中一個(gè)必經(jīng)之路而非最終目標。對于中國而言，人民幣國際化包含著(zhù)兩大重要含義，即基本可兌換性以及人民幣成為國際儲備貨幣的一員。
　　這樣的框架下，人民幣國際化則需要四個(gè)方面穩步推進(jìn)：一、資本項目逐漸、有序開(kāi)放；二、人民幣境外流通及離岸市場(chǎng)發(fā)展；三、利率市場(chǎng)化；四、一個(gè)基于市場(chǎng)化原則的有彈性的匯率機制。具體來(lái)講，逐步開(kāi)放資本項目管制直接關(guān)系到境內外資金的自由流動(dòng)，便利企業(yè)和居民跨境配置生產(chǎn)力及資產(chǎn)，深化國內金融市場(chǎng)化步伐；人民幣離岸中心則是人民幣國際化的試驗田，通過(guò)在岸和離岸市場(chǎng)的互動(dòng)將有效豐富人民幣金融產(chǎn)品，以及促進(jìn)人民幣從貿易流通貨幣向投資貨幣，乃至于儲備貨幣的轉型；而人民幣國際化終究離不開(kāi)利率市場(chǎng)化與匯率機制改革，兩者作為“十二五”期間中國金融體制改革的重要內容，將共同為國內外金融環(huán)境創(chuàng )造市場(chǎng)化的條件；當然，人民幣國際化反過(guò)來(lái)也會(huì )促進(jìn)匯率體制改革進(jìn)程，有利于市場(chǎng)化匯率形成。
　　2人民幣國際化是否應該停止？
　　從經(jīng)濟發(fā)展的大背景來(lái)看，人民幣國際化是中國經(jīng)濟躋身發(fā)達經(jīng)濟體的必經(jīng)之路。過(guò)去三十年來(lái)，中國政府通過(guò)資本管制、利率管制、固定匯率并通過(guò)采取出口為導向的發(fā)展戰略，促使經(jīng)濟得到了高速發(fā)展。海外經(jīng)濟疲弱，及中國原有經(jīng)濟發(fā)展方式面臨的諸多瓶頸，都使得人民幣國際化箭在弦上。筆者認為，當前資本管制及不靈活的匯率、利率情況需要順勢而變，主要原因在于：
　　一是，人民幣成為國際儲備貨幣與中國經(jīng)濟實(shí)力相稱(chēng)，符合國家根本利益；當前，中國經(jīng)濟總量已經(jīng)位于世界第二，出口額、外匯儲備位于世界第一。然而，當前人民幣的自由兌換僅僅限于少數鄰近地區，與中國發(fā)展階段及國際經(jīng)濟地位日益不相匹配。
　　二是，中國的外匯儲備，特別是以美元計價(jià)資產(chǎn)迅速增加，截至2011年10月末，中國的外匯儲備余額已經(jīng)超過(guò)3.2萬(wàn)億美元，占全球總額的三分之一。但是，由于美國政府為刺激國內經(jīng)濟，采取了定量寬松的貨幣政策，不可避免地會(huì )導致美元貶值，擾亂國際貨幣體系的穩定。如若人民幣可以成為國際儲備貨幣，將會(huì )大大降低依賴(lài)美元作為儲備的風(fēng)險。
　　三是，劉易斯拐點(diǎn)的出現使得勞動(dòng)力供給進(jìn)一步減少，傳統經(jīng)濟增長(cháng)模式更加難以維系。人民幣國際化能夠有助推進(jìn)中國經(jīng)濟的四大關(guān)鍵轉型。其一，貿易成本的降低，更平衡的經(jīng)常項目盈余以及本地居民獲得更多投資海外的機會(huì )，會(huì )促使本國經(jīng)濟逐漸轉向內需-外貿并重的經(jīng)濟模式；其二，服務(wù)貿易以及金融服務(wù)業(yè)的大力發(fā)展，會(huì )使得服務(wù)業(yè)占比逐漸提升；其三，提高金融的市場(chǎng)化水平，使得目前行政為主的管理手段所造成的資源分配扭曲得到緩解。
　　12月11日，國家主席胡錦濤在中國加入世界貿易組織十周年高層論壇上發(fā)表要講話(huà)。講話(huà)中肯定了“中國加入世界貿易組織，擴大對外開(kāi)放，惠及13億中國人民，也惠及各國人民”；而六個(gè)“進(jìn)一步”同樣為對外開(kāi)放指明了方向，即中國將進(jìn)一步擴大對外經(jīng)濟技術(shù)合作、進(jìn)一步促進(jìn)對外貿易平衡發(fā)展、進(jìn)一步完善全方位對外開(kāi)放格局、進(jìn)一步堅持“引進(jìn)來(lái)”和“走出去”并重、進(jìn)一步營(yíng)造公平透明的市場(chǎng)環(huán)境、進(jìn)一步推動(dòng)共同發(fā)展。人民幣國際化無(wú)疑是進(jìn)一步促進(jìn)與世界融合，推動(dòng)開(kāi)放的一個(gè)重要步驟。因此此時(shí)應該持續推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程，而非停止。#p#分頁(yè)標題#e#
　　3人民幣國際化與匯率改革的關(guān)系？
　　筆者認為，推動(dòng)人民幣國際化的四大改革，資本項目開(kāi)放、離岸市場(chǎng)建設、利率與匯率改革不應單一來(lái)看，或者用先后順序來(lái)區分，而是應該循序漸進(jìn)、同時(shí)并舉。僅從匯率市場(chǎng)化改革而言，與其他三項進(jìn)程推進(jìn)同樣密不可分。
　　首先，資本項目開(kāi)放與匯率形成機制改革相輔相成，相互促進(jìn)。中國政府之所以對資本項目放開(kāi)采取頗為謹慎的態(tài)度，很大程度上便是出于對國際熱錢(qián)流入的擔心及資本跨境流動(dòng)對國內經(jīng)濟的沖擊。人民幣匯率變動(dòng)更是吸引熱錢(qián)流入流出、導致投機行為發(fā)生的主要原因；但在資本項目管制下，即使推動(dòng)浮動(dòng)匯率改革也是有局限的。畢竟只有在資本項目開(kāi)放下，才能真正地體現貨幣的供求關(guān)系，促進(jìn)貨幣市場(chǎng)價(jià)格的形成。換言之，資本項目嚴格管制之下的匯率價(jià)格，又怎么可以認作是真正意義上的浮動(dòng)匯率？考慮到“不可能三角”理論的存在，即資本自由流動(dòng)、貨幣政策的獨立性與匯率的穩定性三者不能同時(shí)實(shí)現。筆者認為，資本管制逐步放開(kāi)、貨幣政策獨立性以及采用浮動(dòng)的匯率政策是決策層明智的選擇。
　　其次，匯率改革與建設離岸人民幣市場(chǎng)可以同時(shí)并進(jìn)。從香港離岸市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗來(lái)看，一旦人民幣升值預期強烈，海外人民幣出口結算將顯然比進(jìn)口更受歡迎。但伴隨著(zhù)離岸人民幣市場(chǎng)的不斷發(fā)展壯大，人民幣剛性升值預期將造成的香港離岸人民幣市場(chǎng)存貸款結構不平衡、債券發(fā)行人結構不平衡、基礎產(chǎn)品與衍生產(chǎn)品結構不平衡等問(wèn)題，將會(huì )進(jìn)一步制約產(chǎn)品的進(jìn)一步豐富和機制的進(jìn)一步健全。因此，離岸人民幣市場(chǎng)未來(lái)的發(fā)展需要打破人民幣剛性升值預期，使人民幣匯率更具彈性。
　　再有，匯率體制和利率體制改革關(guān)系密切，兩者作為“十二五”期間中國金融體制改革的重要內容，共同為國內外金融環(huán)境創(chuàng )造市場(chǎng)化的條件。
　　另外，從國際經(jīng)驗來(lái)看，上個(gè)世紀80年代的“廣場(chǎng)協(xié)議”教訓十分深刻。日本80年代推動(dòng)國際化是失敗的，究其原因是由于當時(shí)日本決策者希望通過(guò)各種保護措施，使日本免受?chē)H金融市場(chǎng)波動(dòng)的巨大影響，但這種“隔離”式的保護卻與日元國際化的初衷相互矛盾。在80年代中期，日元國際化主要體現在日本金融機構在海外的擴張，但國內金融受海外影響和競爭仍然有限。日元離岸市場(chǎng)仍然主要由日本企業(yè)作為買(mǎi)賣(mài)方，因而東京離岸市場(chǎng)演變?yōu)橐粋€(gè)管制寬松的國內市場(chǎng)，而并沒(méi)有實(shí)質(zhì)上造成日元廣泛的跨境和國際使用。因此，日本經(jīng)驗也從另一個(gè)層面佐證了人民幣國際化的四個(gè)步驟不是割裂的，而是聯(lián)系緊密的有機體，共同推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程。
　　4人民幣國際化大背景下，如何穩步推進(jìn)匯率改革？
　　匯率貶值預期的出現，是人民幣匯率體制改革的絕好時(shí)機，當然也是推進(jìn)人民幣國際化的絕好時(shí)機。
　　一直以來(lái)，人民幣的合理價(jià)值很難判斷，因此過(guò)于糾結于尋找人民幣均衡價(jià)格的討論并無(wú)太大意義?？紤]到評估方法不同，有關(guān)人民幣均衡價(jià)值的結論莫衷一是。國際貨幣基金組織(IMF)報告就曾指出，如果僅對檢驗人民幣真實(shí)價(jià)值的模型及參數進(jìn)行細小改變，評估結果的差異就可高達40個(gè)百分點(diǎn)。另外，對于人民幣均衡價(jià)值低估的種種假設，都是基于中國經(jīng)常項目盈余占GDP比重保持高位的假設下得出的，但實(shí)際上近幾年經(jīng)常項目占GDP比重大幅降低，今年可能是低于3%。同時(shí)，由于此問(wèn)題的判斷與爭論常常帶有強烈的政治色彩，也使結果的意義變得十分有限。
　　對于人民幣匯率的走勢問(wèn)題，筆者早前9月《走出人民幣匯率問(wèn)題誤區》文章中提到，人民幣升值壓力未必會(huì )長(cháng)期存在，目前人民幣匯率出現貶值預期，恰好說(shuō)明了此觀(guān)點(diǎn)。具體原因可以概括為以下幾點(diǎn)。首先，人民幣貿易順差正在下降。受海外經(jīng)濟低迷影響，筆者預計未來(lái)中國出口將進(jìn)一步放緩，今年貿易順差占GDP比重或將降至2.2%。其次，投機性資產(chǎn)空間面臨打壓。近期，房?jì)r(jià)拐點(diǎn)乍現。打壓資產(chǎn)泡沫會(huì )減少熱錢(qián)流入，降低人民幣升值壓力。再有，中國的高通脹，導致人民幣實(shí)際匯率升值，也會(huì )減輕未來(lái)人民幣升值的壓力。
　　另外，筆者認為被動(dòng)升值和抵制升值皆非良策。因為如果人民幣采取被動(dòng)升值的態(tài)勢，其最大的壞處便在于無(wú)法確定所謂均衡匯率的實(shí)際區間。事實(shí)上，數年前美國政府便開(kāi)始使用“20%~30%低估”的數據，即便人民幣自2005年以來(lái)對美元有效升值20%以上，這一論斷都沒(méi)有明顯變化。而如果從日本80年代末的經(jīng)驗來(lái)看，本幣升值的最大的風(fēng)險并不在于升值本身，而在于一旦此一趨勢反轉，政府又維持低利率水平，這極易導致資產(chǎn)泡沫的持續發(fā)酵。#p#分頁(yè)標題#e#
　　所以，筆者認為，對待人民幣匯率改革，應大膽增加人民幣的浮動(dòng)區間，實(shí)行蛇形浮動(dòng)。比如在2012年擴大1%的當日對美元浮動(dòng)區間，加上10%的一年的浮動(dòng)區間，在區間內人民幣價(jià)值有市場(chǎng)供需決定，貶值壓力大的時(shí)候就允許人民幣貶值，同時(shí)將人民幣與一籃子貨幣掛鉤，提高人民幣匯率彈性，并建立真正意義上的有管理的浮動(dòng)的匯率體制。此外，需要增加匯率對沖工具，使得金融機構和企業(yè)獲得調整的空間。過(guò)渡1~2年后人民幣與美元匯率正式脫鉤，實(shí)行有管理的獨立浮動(dòng)。靈活的匯率體制，伴隨著(zhù)資本賬戶(hù)的逐步開(kāi)放、人民幣離岸市場(chǎng)的建立、利率市場(chǎng)化改革的推進(jìn)，是“十二五”末實(shí)現基本可兌換的堅實(shí)基礎，同時(shí)也將為2020年實(shí)現人民幣國際化創(chuàng )造條件。